（報告出品方/分析師：川財證券 孫燦）

一、公司發(fā)展歷程、實際控制人和股權(quán)結(jié)構(gòu)

1.1.公司發(fā)展歷程

龍源電力是國家能源集團(tuán)旗下重要的新能源發(fā)電公司，主要從事風(fēng)電場的設(shè)計、開發(fā)、建設(shè)、管理和運(yùn)營，經(jīng)過近三十多年發(fā)展，公司已成為一家以新能源業(yè)務(wù)為主的大型綜合性發(fā)電集團(tuán)，在全國經(jīng)營400多個風(fēng)電場，業(yè)務(wù)分布于國內(nèi)32個省市和加拿大、南非、烏克蘭等海外國家，始終保持著全球風(fēng)電運(yùn)營的行業(yè)領(lǐng)先地位。2011-2021年，公司控股合計的總裝機(jī)容量由1057.3萬千瓦提升至2669.9萬千瓦。

1.2.控股股東和實際控制人基本情況及最新股權(quán)結(jié)構(gòu)

1.1.1.控股股東和實際控制人

龍源電力集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“公司”）由原龍源電力集團(tuán)公司重組改制設(shè)立，公司成立之初隸屬于能源部，歷經(jīng)國家電力公司、中國國電集團(tuán)，現(xiàn)隸屬于國家能源集團(tuán)。公司控股股東是國家能源集團(tuán)，國家能源集團(tuán)直接持有公司54.91%股權(quán)，并通過平煤集團(tuán)、遼寧電力間接持股3.65%。

1.1.2.公司最新股權(quán)結(jié)構(gòu)：公司實際控制人未發(fā)生變化

根據(jù)2022年一季報披露的信息，國家能源投資集團(tuán)直接持有公司46.02億股，占公司總股本的54.91%，為公司控股股東。公司最終的實際控制人是國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會，最終持有公司58.56%的股權(quán)。

二、營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和變化

2.1主要業(yè)務(wù)和產(chǎn)品

2.1.1.主營業(yè)務(wù)概述

公司目前主營業(yè)務(wù)為風(fēng)力發(fā)電業(yè)務(wù)，營收增長動力主要來自于風(fēng)電。公司近年來營收保持穩(wěn)步增長，主要受益于風(fēng)電裝機(jī)容量的持續(xù)擴(kuò)張所帶來風(fēng)電售電量的增加。

2022年第一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入104.22億元，同比小幅增加9.50%，實現(xiàn)歸屬于母公 司股東凈利潤22.54億元，同步下滑21.33%。

2021年，公司牢牢把握穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，堅持質(zhì)量效益并重，存量經(jīng)營成績斐然，增量發(fā)展再上新臺階。

2021年公司新增控股裝機(jī)容量 2,104 兆瓦，其中風(fēng)電 1,451 兆瓦；累計完成發(fā)電量 63,285,328 兆瓦時，同比增加 19.26%，其中風(fēng)電發(fā)電量 51,299,762 兆瓦時，同比增加 17.44%。截至2021年 12 月 31 日，公司裝機(jī)容量為 26,699 兆瓦，其中風(fēng)電控股裝機(jī)容量 23,668 兆 瓦，火電控股裝機(jī)容量 1,875 兆瓦，其他可再生能源控股裝機(jī)容量 1,156 兆瓦。

1.筑牢安全環(huán)保基礎(chǔ)，深挖管理潛能提升企業(yè)效益

2021年，公司按照三年數(shù)字化轉(zhuǎn)型建設(shè)規(guī)劃持續(xù)完善數(shù)字化平臺。數(shù)據(jù)采集率幾近百分百，實現(xiàn)視頻與無線設(shè)備對風(fēng)電機(jī)組覆蓋，生產(chǎn)人員、生產(chǎn)車輛、作業(yè)船舶在線管理。同時，公司部署超過一百個設(shè)備預(yù)警模型，在數(shù)字化基礎(chǔ)上持續(xù)開發(fā)預(yù)測預(yù)警算法，加強(qiáng)設(shè)備預(yù)防維護(hù)減少電量損失；構(gòu)建“區(qū)域維保中心 集中監(jiān)控中心”新運(yùn)檢模式，實現(xiàn)部分場站無人值班、無人值守，從設(shè)備可靠性入手，落實提升利用小時數(shù)。此外，公司還自主研發(fā)新能源場站功率預(yù)測系統(tǒng)，促進(jìn)源網(wǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展，切實降低考核費(fèi)用。

2021年，公司繼續(xù)落實設(shè)備治理工作。圍繞系統(tǒng)性共性問題重點突破，推動無故障風(fēng)電場建設(shè)。開展涉網(wǎng)設(shè)備改造，完成風(fēng)電機(jī)組 ABB 變頻器 IGBT 分離，齒輪箱溫控閥技改等，重點解決頑固性設(shè)備問題，消除集中缺陷。同時，公司開始實施風(fēng)電機(jī)組上大壓小工作梳理，完成公司 1.5 兆瓦及以下機(jī)組資源分類和經(jīng)濟(jì)性評估；完成多家附屬公司老舊風(fēng)電場上大壓小改造可研報告編制，其中部分風(fēng)電場已取得備案證書。

2021年，公司累計完成發(fā)電量 63,285,328 兆瓦時，其中風(fēng)電發(fā)電量 51,299,762 兆瓦時，同比增加 17.44%。風(fēng)電發(fā)電量的增加，主要原因是發(fā)電容量增加以及風(fēng)速同比上升所致。2021 年風(fēng)電平均利用小時數(shù)為 2,366 小時，比 2020 年提高 127 小時。風(fēng)電平均利用小時數(shù)的提高主要是因為風(fēng)速同比上升以及良好的設(shè)備治理提高了設(shè)備運(yùn)行的穩(wěn)定性。

報告期內(nèi)，公司火電控股發(fā)電量為 10,776,027 兆瓦時，比 2020 年同期 9,034,239 兆瓦時增加 19.28%。2021年公司火電機(jī)組平均利用小時數(shù)為 5,747 小時，較 2020 年 4,818 小時提高 929 小時。2021年公司火電發(fā)電量和利用小時提高的主要原因是由于江蘇省內(nèi)用電負(fù)荷上升。

2.資源獲取再攀新高，多元化發(fā)展鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢

2021年，公司新增資源儲備 56.46 吉瓦，較2020年同期增長 9.44%，其中風(fēng)電 11.76 吉瓦，光伏 36.70 吉瓦，多能互補(bǔ)項目 8.00 吉瓦，均位于資源較好地區(qū)。

廣西、江蘇、內(nèi)蒙古、黑龍江、新疆、云南、湖南、山東、江西、寧夏、陜西、天津、河北、山西、浙江、吉林、遼寧、安徽、福建等省份新增協(xié)議容量均超百萬千瓦。

在全國已組織的競爭配置中，公司中標(biāo)容量達(dá)到 9,465 兆瓦，其中風(fēng)電 2,172 兆瓦，光伏 6,113 兆瓦，電網(wǎng)側(cè)儲能 1,180 兆瓦╱1,920 兆瓦時，分布式項目備案 4,900 兆瓦，加上清潔供暖項目 4,000 兆瓦，全年累計取得開發(fā)指標(biāo)突破 18,365 兆瓦。

2021 年作為“十四五”的開局之年，是公司進(jìn)入風(fēng)光并舉、多能互補(bǔ)、多元化開發(fā)的大發(fā)展時期，也面臨前所未有的挑戰(zhàn)和機(jī)遇。

公司堅持貫徹“四個革命、一個合作”的能源安全新戰(zhàn)略，切實發(fā)揮新能源專業(yè)平臺作用。遵循公司的核心發(fā)展思想和路徑，加強(qiáng)光伏的高效快速發(fā)展，鞏固風(fēng)電的領(lǐng)先優(yōu)勢，打造清潔高效多能互補(bǔ)示范大基地，積極探索海上風(fēng)電平價上網(wǎng)，拓展并引領(lǐng)儲能、氫能等新興技術(shù)。以自主開發(fā)、合作開發(fā)和并購項目等多種形式，快速獲取優(yōu)質(zhì)資源，高質(zhì)量推進(jìn)項目落地。

在國家能源集團(tuán)內(nèi)部，利用其遍布全國的煤炭、電力、運(yùn)輸、化工等全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，拓展資源儲備；在國家能源集團(tuán)外部，與行業(yè)龍頭企業(yè)合資開發(fā)、戰(zhàn)略合作，為規(guī)?；l(fā)展趟出一條新路。

3.工程建設(shè)形勢穩(wěn)定，發(fā)展質(zhì)量實現(xiàn)新提升

2021年，公司工程建設(shè)安全形勢平穩(wěn)，工程質(zhì)量環(huán)保水平穩(wěn)步提升，全年未發(fā)生重大及以上安全、質(zhì)量、環(huán)保事故和影響社會穩(wěn)定的群體性事件，未發(fā)生新型冠狀病毒肺炎感染病例，工程項目進(jìn)度有效推進(jìn)，工程造價可控在控，圓滿完成全年的投產(chǎn)任務(wù)。

其中，作為保電價項目的海上風(fēng)電江蘇大豐 H4 和 H6 項目，克服了時間短、任務(wù)重、協(xié)調(diào)難度大等多種不利因素影響，創(chuàng)造了單月吊裝施工速度行業(yè)記錄，并于年底實現(xiàn)高質(zhì)量投產(chǎn)發(fā)電。

2021年，公司持續(xù)關(guān)注安全環(huán)保，通過編制高風(fēng)險作業(yè)安全檢查卡，指導(dǎo)高邊坡、起重等高風(fēng)險作業(yè)，強(qiáng)化事前和事中安全管控，有效消減了工程安全隱患，提高了高風(fēng)險作業(yè)安全管理效率；嚴(yán)格落實環(huán)保水?！叭瑫r”，將環(huán)保水保方案納入初步設(shè)計審查、招標(biāo)文件審查管理流程，從源頭上做好策劃，施工過程中統(tǒng)籌謀劃，減少二次治理費(fèi)用，壓降建設(shè)總成本，打造“綠水青山”工程。

2021年，公司加強(qiáng)工程標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)，貫徹落實“通用設(shè)計、通用設(shè)備、通用造價”三通體系建設(shè)要求，打造精品工程。編制升壓站典型設(shè)計方案、《安全文明施工標(biāo)準(zhǔn)化手冊》、施工標(biāo)段的《質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)工藝圖集》（2021版）、《業(yè)主方項目部標(biāo)準(zhǔn)化手冊》，已成為國家能源集團(tuán)工程建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)化推廣樣本，實現(xiàn)了新能源項目工程標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化、專業(yè)化管理。

2021年，公司新增投產(chǎn)項目 24 個、控股裝機(jī)容量 2,104 兆瓦。其中風(fēng)電項目 16 個、控股裝機(jī)容量 1,451 兆瓦，光伏項目 8 個、控股裝機(jī)容量 653 兆瓦。另外，2021年度因瑕疵資產(chǎn)剝離，減少風(fēng)電控股裝機(jī)容量總計 86 兆瓦。

截至2021年 12 月 31 日，公司控股裝機(jī)容量為 26,699 兆瓦，其中風(fēng)電控股裝機(jī)容量 23,668 兆瓦，火電控股裝機(jī)容量 1,875 兆瓦，其他可再生能源控股裝機(jī)容量 1,156 兆瓦。

4.市場營銷持續(xù)優(yōu)化，市場交易量價齊升

2021年，公司積極開展現(xiàn)貨交易，全年市場化交易實現(xiàn)量價齊增?？茖W(xué)制定現(xiàn)貨與中長期電量最優(yōu)交易比例，實現(xiàn)收益最大化。擴(kuò)大風(fēng)火替代規(guī)模，積極參與綠電交易，有序推動多方面創(chuàng)收。

年度內(nèi)公司開展市場營銷培訓(xùn)，強(qiáng)“實操”練“內(nèi)功”，內(nèi)容包括全國碳市場進(jìn)展、可再生能源消納配額、國際綠證、國內(nèi)綠證、碳交易運(yùn)作機(jī)制等。

在國家能源集團(tuán)舉辦的首屆“國家能源杯”智能建設(shè)技能大賽——電力交易技能競賽中，榮獲團(tuán)體三等獎及個人一、三等獎。同時，加快營銷信息化建設(shè)，自主研發(fā)輔助交易支持工具，有效提升現(xiàn)貨交易質(zhì)量。組織所屬公司參加綠色電力交易試點，均以高于燃煤標(biāo)桿電價的價格成交。安排平價項目綠證交易，出售國際綠證 31.6 萬個。

2021年，公司所有發(fā)電業(yè)務(wù)平均上網(wǎng)電價為人民幣 468 元/兆瓦時（不含增值稅），較2020 年的人民幣 463 元/兆瓦時（不含增值稅）增加人民幣 5 元/兆瓦時。

風(fēng)電平均上網(wǎng)電價人民幣 489 元/兆瓦時（不含增值稅），較2020年的人民幣 487 元/兆瓦時（不含增值稅）增加人民幣 2 元/兆瓦時，主要是由于風(fēng)電市場交易規(guī)模擴(kuò)大以及市場交易電價上升所致。火電平均上網(wǎng)電價人民幣 352 元/兆瓦時（不含增值稅），較2020年的人民幣 325 元/兆瓦時（不含增值稅）增加人民幣 27 元/兆瓦時，主要是因為市場電價上升所致。

2.1.2.主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

公司2021年年度的主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：公司主營業(yè)務(wù)主要是電力、熱力、煤炭、風(fēng)電場特許建設(shè)四個板塊。2021年度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 372.08 億元，同比增長 29.16%；成本 242.36 億元，同比增長 34.15%，利潤總額 87.51 億元，同比增加 25.36%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為 64.04 億元，同比增加 28.67%；截止2021年末控股裝機(jī)容量 26,699 兆瓦；2021年度發(fā)電量 63,285,328 兆瓦時,售電量 59,734,563 兆瓦時。

公司按業(yè)務(wù)的類別劃分為各個分部以管理業(yè)務(wù)，新能源發(fā)電：該分部建造、管理和營運(yùn)新能源發(fā)電廠和生產(chǎn)電力，出售予外間電網(wǎng)公司。2021年度，該分部實現(xiàn)營業(yè)收入 220.12 億元，同比增長 13.04%；成本 122.84 億元，同比增長 24.93%，利潤總額 82.48 億元，同比增加 26.51%;

火力發(fā)電：該分部建造、管理和營運(yùn)煤炭發(fā)電廠和生產(chǎn)電力，出售予外間電網(wǎng)公司并且進(jìn)行煤炭貿(mào)易。2021年度，該分部實現(xiàn)營業(yè)收入 151.96 億元，同比增長 62.81%；成本 119.77 億元，同比增長 44.55%；利潤總額 50.38 億元，同比增加 9.15% 。

2.1.3.收入、利潤和盈利能力變化

新能源發(fā)電和火力發(fā)電銷售業(yè)務(wù)相關(guān)收入占據(jù)公司銷售收入和毛利中絕大部分。公司2021 年實現(xiàn)營業(yè)利潤 87.08 億元，同比增加 25.59%；歸屬母公司凈利潤 64.04 億元，同比增加 28.67%。2022年一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入 104.22 億元，同比增加 5.82%；營業(yè)利潤 33.15 億元，同比降低 15.18%；歸屬母公司凈利潤 22.54 億元，同比降低 21.33%。

2021年公司綜合毛利率和凈利率分別為 34.87%和 19.52%，相比2020年的 37.22%和 19.95%，毛利率和凈利率都有小幅下降，主要是受制于 21 年煤炭價格大幅上漲，以及國內(nèi)外疫情的影響導(dǎo)致公司的盈利能力小幅下滑。

2022年一季度，公司綜合毛利率和凈利率分別為 41.90%和 25.91%，煤炭價格2022年初開始下行，國內(nèi)外疫情得到有效控制，公司在2022年一季度盈利能力整體有所恢復(fù)。

受到疫情的影響。2022年一季度，公司年化ROE和ROA分別為3.43%和1.36%，同比出 現(xiàn)一定下滑，預(yù)計后續(xù)疫情得到管控，公司風(fēng)電裝機(jī)量恢復(fù)增長，公司的資本回報率有望繼續(xù)修復(fù)。公司資產(chǎn)負(fù)債率與行業(yè)平均水平持平，作為新能源央企，信用資源保證公司償債能力。公司近幾年財務(wù)杠桿維持平穩(wěn)水平，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)改善趨勢，證明公司整體運(yùn)營能力正在不斷提高。

2.2公司的主要業(yè)務(wù)布局和發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃

2.1.4.公司近期工作2021年，風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大。

根據(jù)中國電力企業(yè)聯(lián)合會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，全社會用電量 83,128 億千瓦時，同比增長 10.3%，比上年提高 7.1 個百分點；全國全口徑發(fā)電量 83,768 億千瓦時，同比增長 9.8%，比上年提高 5.8 個百分點。并網(wǎng)風(fēng)電發(fā)電量為 6,556 億千瓦時，同比增長 40.5%，占全國發(fā)電量的比重比上年提高 1.7 個百分點。

全國 6000 千瓦及以上電廠發(fā)電設(shè)備平均利用小時數(shù)為 3,817 小時，同比增加 60 小時，并網(wǎng)風(fēng)電 2,232 小時，同比增加 154 小時。截至2021年底，全國發(fā)電裝機(jī)容量 2,377 吉瓦，同比增長 7.9%。其中并網(wǎng)風(fēng)電 328 吉瓦（含陸上風(fēng)電 302 吉瓦、海上風(fēng)電 26 吉瓦），占全部裝機(jī)容量的 13.8%。2021年，全國基建新增發(fā)電設(shè)備容量 176 吉瓦，其中新增并網(wǎng)風(fēng)電容量 48 吉瓦。

重點工作和成績：

2021年，公司牢牢把握穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，堅持質(zhì)量效益并重，存量經(jīng)營成績斐然，增量發(fā)展再上新臺階。報告期內(nèi),公司新增控股裝機(jī)容量 2,104 兆瓦，其中風(fēng)電 1,451 兆瓦；累計完成發(fā)電量 63,285,328 兆瓦時，同比增加 19.26%，其中風(fēng)電發(fā)電量 51,299,762 兆瓦時，同比增加 17.44%。

截至2021年 12 月 31 日，公司控股裝機(jī)容量為 26,699 兆瓦，其中風(fēng)電控股裝機(jī)容量 23,668 兆瓦，火電控股裝機(jī)容量 1,875 兆瓦，其他可再生能源控股裝機(jī)容量 1,156 兆瓦。

2.1.5.公司發(fā)展規(guī)劃

隨著“雙碳”目標(biāo)的提出，我國風(fēng)電、光伏發(fā)電發(fā)展的政策環(huán)境發(fā)生了深刻變化：新能源發(fā)展邏輯改變，新能源發(fā)展思路、發(fā)展機(jī)制和發(fā)展模式發(fā)生重大調(diào)整。

國家主管部門數(shù)次在公開場合明確，“十四五”期間將錨定碳達(dá)峰碳中和目標(biāo)，以高質(zhì)量的躍 升發(fā)展為主題，以提質(zhì)增效為主線，以改革創(chuàng)新為動力，堅持五個并舉的發(fā)展思路，推動新能源發(fā)展由消納決定發(fā)展規(guī)模向由消納支撐發(fā)展需求轉(zhuǎn)變，實現(xiàn)新能源大規(guī)模、高比例、市場化、高質(zhì)量躍升發(fā)展。在全球碳中和減排目標(biāo)下，行業(yè)整體發(fā)展形勢向好。

但是，隨著變異毒株的傳播，全球疫情蔓延趨勢未得到有效控制，邊境管控仍然存在，境外前期開發(fā)工作無法有效推進(jìn)。新冠疫情對全球物流和產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈的沖擊將繼續(xù)影響在建項目的供貨及運(yùn)輸。

2021年以來隨著電價的上漲，國際能源行業(yè)巨頭紛紛加大新能源轉(zhuǎn)型力度，新興買家紛紛涌入市場，搶占全球優(yōu)質(zhì)風(fēng)光資源，也加大了項目獲取的難度，拉低了項目的收益率。同時，國際政治局勢復(fù)雜多變，中美關(guān)系雖有所緩和，但博弈仍將持續(xù)；俄羅斯和歐盟、北約之間對立加劇；某些局部地區(qū)局勢依然動蕩，這些因素對投資海外新能源項目的風(fēng)險防范和化解提出了更高的要求。

公司將克服不利影響，加大重點市場布局力度，堅持“風(fēng)光并舉、多能互補(bǔ)”發(fā)展主線，采取多元化投資模式，穩(wěn)步推進(jìn)國際化戰(zhàn)略布局。

2022年伊始，公司成功在深圳證券交易所主板掛牌，實現(xiàn)“A H”兩地上市，成為龍源電力再次揚(yáng)帆起航新的里程碑。我們將以回歸 A 股為契機(jī)，牢牢把握正確的發(fā)展方向，緊緊抓住新能源行業(yè)重大戰(zhàn)略機(jī)遇，規(guī)范運(yùn)作、穩(wěn)健經(jīng)營，不斷增強(qiáng)內(nèi)生動力、發(fā)展活力以及整體實力。

公司會進(jìn)一步提升企業(yè)競爭力，保持行業(yè)領(lǐng)先地位，努力實現(xiàn)社會效益與經(jīng)濟(jì)效益有機(jī)統(tǒng)一，以更加優(yōu)異的業(yè)績回報廣大投資者，為碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)的實現(xiàn)貢獻(xiàn)更大的力量。

2022年，公司要重點做好以下五方面工作：

加強(qiáng)安全環(huán)保管控，不斷提升本質(zhì)安全水平；充分把握發(fā)展機(jī)遇，堅定不移推動高質(zhì)量發(fā)展；統(tǒng)籌抓好生產(chǎn)經(jīng)營，切實保障業(yè)績量增質(zhì)升；堅持深化改革創(chuàng)新，培育激發(fā)強(qiáng)大發(fā)展動 力；強(qiáng)化黨建引領(lǐng)作用，深入推動高水平融合促進(jìn)。（報告來源：遠(yuǎn)瞻智庫）

三、公司近年重大資本運(yùn)作

3.1 公司近年重大資本運(yùn)作情況

3.2 2022 年首發(fā)換股方案

龍源電力以換股吸收合并的方式吸收合并平莊能源，即龍源電力向平莊能源所有參與換股的股東，以及現(xiàn)金選擇權(quán)提供方發(fā)行股票交換該等股東所持有的平莊能源股票。

本次換股吸收合并完成后，龍源電力作為存續(xù)公司，由其或其指定的全資子公司承繼及承接平莊能源擬出售資產(chǎn)外的資產(chǎn)、負(fù)債，并辦理相關(guān)轉(zhuǎn)移過戶手續(xù)，平莊能源終止上市并注銷法人資格。同時，龍源電力為本次吸收合并發(fā)行的 A 股股票及原內(nèi)資股將申請在深交所主板上市流通。

本次換股吸收合并中，平莊能源的換股價格以定價基準(zhǔn)日前 20 個交易日的均價 3.50 元/股為基準(zhǔn)，給予 10%的溢價率，即 3.85 元/股。若平莊能源自定價基準(zhǔn)日起至換股日（包括首尾兩日）發(fā)生派送現(xiàn)金股利、股票股利、資本公積轉(zhuǎn)增股本、配股等除權(quán)除息事項，則上述換股價格將作相應(yīng)調(diào)整。除此之外，換股價格不再進(jìn)行調(diào)整。

本次換股吸收合并的換股比例為 1：0.3407，即平莊能源換股股東所持有的每 1 股平莊能源 A 股股票可以換得 0.3407 股龍源電力本次換股吸收合并發(fā)行的 A 股股票。

四、報告總結(jié)

4.1 行業(yè)邏輯和觀點

4.1.1.“雙碳”目標(biāo)促電力結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，風(fēng)光裝機(jī)維持快速增長

在“雙碳”目標(biāo)的助推下，為我國電力結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型提出的新的要求，風(fēng)光裝機(jī)有望維持快速增長。隨著新能源裝機(jī)的高速增長以及平價項目占比越來越高，存量補(bǔ)貼款拖欠的影響將會越來越小，且存量補(bǔ)貼款的問題有望逐步得到政策的重視和改善。在政策對綠電明確扶持的背景之下，綠電的環(huán)境屬性特性有望讓綠電溢價交易長期存在，這將利好新能源發(fā)電運(yùn)營商在收入和利潤兩端實現(xiàn)穩(wěn)定增長。綠電溢價有望接棒電價補(bǔ)貼，成為新能源發(fā)電運(yùn)營行業(yè)的加速器。

4.1.2.背靠國家能源集團(tuán)，風(fēng)電裝機(jī)量規(guī)模維持行業(yè)前列

龍源電力是國家能源集團(tuán)新能源運(yùn)營主要平臺，公司是中國最早開發(fā)風(fēng)電的專業(yè)化公司，一直維持全球第一大風(fēng)電運(yùn)營商地位，近年來公司持續(xù)推進(jìn)新能源裝機(jī)節(jié)奏，風(fēng)電、光伏裝機(jī)穩(wěn)步提升。截至2021年，公司控股裝機(jī)容量為 26,699 兆瓦，其中風(fēng)電控股裝機(jī)容量 23,668 兆瓦，火電控股裝機(jī)容量 1,875 兆瓦，其他可再生能源控股裝機(jī)容量 1,156 兆瓦。

4.1.3.“十四五”規(guī)劃目標(biāo)遠(yuǎn)大，未來裝機(jī)量快速增長可期

“十四五”期間國家能源集團(tuán)目標(biāo)新增裝機(jī) 7000-8000 萬千瓦，龍源電力作為國家能源集團(tuán)新能源開發(fā)主體，預(yù)計“十四五”期間新能源裝機(jī)新增有望達(dá)到 3000 萬千瓦以上。

此外，集團(tuán)承諾在換股和資產(chǎn)收購交易完成后 3 年內(nèi)將其他存續(xù)風(fēng)力發(fā)電業(yè)務(wù)陸續(xù)注入龍源電力，集團(tuán)體外的風(fēng)電規(guī)模合計 2140.67 萬千瓦。

考慮龍源電力在“十四五”期間完成對于集團(tuán)風(fēng)電資產(chǎn)的收購，2025年，公司裝機(jī)容量有望達(dá)接近 8000 萬千瓦，長期增長空間可期。

4.2 盈利預(yù)測與估值比較

4.2.1.盈利預(yù)測

1.近期關(guān)鍵財務(wù)數(shù)據(jù)

公司2021年年度的主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：公司主營業(yè)務(wù)主要是電力、熱力、煤炭、風(fēng)電場特許建設(shè)四個板塊。2021年度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 372.08 億元，同比增長 29.16%；成本 242.36 億元，同比增長 34.15%，利潤總額 87.51 億元，同比增加 25.36%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為 64.04 億元，同比增加 28.67%；公司2021年一季度實現(xiàn)實現(xiàn)營業(yè)收入 104.22 億元，營業(yè)利潤 33.03 億元，歸屬母公司凈利潤 22.54 億元；實現(xiàn)毛利率 41.90%，凈利率 25.91%。

2.盈利預(yù)測假設(shè)：

收入：公司的主營板塊中，電力產(chǎn)品隨著公司后續(xù)風(fēng)電裝機(jī)量的提升以及光伏裝機(jī)量的開拓，我們預(yù)測未來有望維持小兩位數(shù)的增長。

毛利率：我們預(yù)測未來電力產(chǎn)品的毛利率有望小幅提高，主要原因是公司內(nèi)部運(yùn)營能力的提高使得風(fēng)光裝機(jī)的利用小時數(shù)有望持續(xù)提升，另外考慮到國家政策對綠電政策傾斜，使得綠電的上網(wǎng)電價未來有望小幅提升。

3.盈利預(yù)測結(jié)論：

我們預(yù)計2022-2024年，公司可實現(xiàn)營業(yè)收入412.27億元（同比增長10.80%）、454.03和501.22億元，以2021年為基數(shù)未來三年復(fù)合增長10.44%；歸屬母公司凈利潤76.32（同比增長19.18%）、92.71和109.13億元。

總股本83.82億股，對應(yīng) EPS0.91、1.11 和 1.30 元。

4.2.2.估值比較

估值要點如下：2022年 6 月 27 日，股價 21.65 元，對應(yīng)市值1815億元,2022-2024年P(guān)E約為24、20和17倍。

公司作為國家能源集團(tuán)下屬的核心新能源運(yùn)營平臺，在“雙碳”目標(biāo)的助推下，風(fēng)光裝機(jī)有望維持快速增長，“十四五”期間國家能源集團(tuán)目標(biāo)新增裝機(jī)7000-8000萬千瓦，龍源電力作為國家能源集團(tuán)新能源開發(fā)主體，預(yù)計“十四五”期間新能源裝機(jī)新增有望達(dá)到3000萬千瓦以上，考慮龍源電力在“十四五”期間完成對于集團(tuán)風(fēng)電資產(chǎn)的收購，2025年，公司裝機(jī)容量有望達(dá)接近8000萬千瓦，長期增長空間可期。

盈利預(yù)測

風(fēng)險提示

新布局的低碳能源項目投產(chǎn)及運(yùn)行低于預(yù)期；國家低碳能源相關(guān)補(bǔ)貼落地低于預(yù)期。

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